分红险"交卷"季遇上演示利率降档，新一轮洗牌开始？,分红险收益率

红利实现率排座次：温差比想象中大。

文/每日财报栗佳

6月份以来，寿险行业分红险发生了两件看似独立、实则高度关联的事情。

一件是国联人寿、中邮保险、农银人寿、阳光人寿、小康人寿等多家寿险公司陆续披露了2025年度分红实现率。但第一批数据出来后，分化程度超出了市场预期——最高的产品实现率达到166%，最低的只有0，同一家公司内部不同产品的实现率也能差出好几倍。

另一件是自7月1日起，全市场在售分红险演示利率上限从3.9%压到3.5%。高于3.5%的存量产品必须在6月30日前完成变更备案或直接停售。监管的这个动作，加上销售端新一轮"最后3.9%"的炒停售话术，让分红险再一次站在了舆论中心。

把这两件事放在一起看，逻辑其实是通的：或许是因为行业分红实现率大面积不及预期，监管才动手压演示利率；反过来，演示利率压下来之后，未来比拼的就是险企的真实现率和基本面。

红利实现率排座次：温差比想象中大

先看数据本身。目前已披露的公司中，分红实现率表现可以粗略划成三个梯队。

第一梯队是整体表现稳健的公司。小康人寿披露的14款产品实现率全部超过100%，最高的“小康康享年年养老年金保险（分红型）”达到166%，分红实现率平均值约117%，表现很亮眼。中邮保险的表现同样超市场预期，29款现金分红险产品年度实现率最大为129%（中邮臻禧一生终身寿险（分红型）），平均实现率约76%，最近5年平均约93%。

另外，农银人寿最高的一款产品（财富颐年B款养老年金保险）实现率达到118%，68款产品平均值约76%。阳光人寿已披露124款现金分红险产品，其中64款实现率大于等于100%，全口径平均约72%。这几家公司有一个共同点：银行系背景或者渠道稳健，投资收益兑现度不差。

第二梯队是分化明显的公司。珠江人寿7款产品实现率大于等于100%，但同时有2款2023年7月及以前生效的保单实现率只有20%。国联人寿36款现金分红险产品年度实现率最高为118.37%，最小却仅为19.05%，分化显著。

鼎诚人寿、中华人寿的实现率也呈现类似特征。鼎诚人寿26款产品里只有7款达标（超过100%），占比仅27%，三成都不到，年度实现率最大117.1%，大多数产品红利实现率在50%低位区间。中华人寿11款现金分红险产品年度实现率最大也只为100%，最小值为19%，平均值约69%。

第三梯队是极端样本。华汇人寿6款分红险产品2025年度不进行红利分配，分红实现率为0，且今年是连续第二年不分红。这个情况的触发条件是投资收益远低于预期且过往分红特别储备完全耗尽，属于极端情形。

这里也有一个需要纠正的误区：分红实现率高，不等于实际到手收益一定更高。部分老产品演示利率设置得极高，即便实现率只有30%、40%，实际分红的绝对值也可能不低。反过来，新产品演示利率克制，实现率100%，但实际分红的绝对水平可能不如老产品。

分红实现率是一个"相对指标"，不是"绝对收益指标"，不能单靠这个指标判断最终收益，更关键的还是要结合保险公司经营基本面。以下我们进行重点分析。

分化背后，有哪些因素在催化？

把分红实现率表现好的公司和表现差的公司放在一起对比，经营状况共性和差异都比较清晰。一个明显的结论是：分红实现率高低不等于公司大小，而是产品演示激进度、分红特储厚度、投资及渠道端等多重因子，共同叠加的结果。

表现好的公司，负债端普遍克制，投资端稳健。

一是，演示利率没有在销售时乱顶到4.25%或者更高，产品预定利率以1.75%、2.0%为主，负债成本可控。

《每日财报》观察到，不少险企因为存量老产品多、相当一部分产品的演示利率在销售时顶到了4.5%甚至更高，在低利率环境下投资端根本覆盖不住，实现率反而被拖了后腿。而有些中小公司如果分红账户干净、产品发行时间晚、演示利率克制，实现率反而能冲到100%以上。

举两个例子，“阳光人寿阳光玺C款（臻享版）终身寿险（分红型）”、“中汇人寿汇福一生（瑞享版）终身寿险（分红型）”，这两款产品的预定利率皆为1.75%，演示利率也都为3.50%，均比较稳健克制，年度红利实现率都取得了较好表现。

二是分红账户独立建账，利差益是主力贡献，不是靠资本利得或者激进配置撑场面。比如，中邮、农银、阳光等寿险公司，他们的可分配盈余来源于利差益、死差益与费差益等，即“三差分红”，可理解为公司实际的投资收益率、死亡率、费用率等相关营运经验与评估假设的差异产生的收益，稳定性和来源多元化程度较高。

特别是在投资端方面，他们的投资收益率表现都比较稳健，为可持续分红提供最为关键的支撑。以小康人寿为例，其近三年（2023-2025年）平均投资收益率为6.74%，平均综合投资收益率为8.92%，两项指标在已披露数据的72家寿险公司中均位列第一。其中，仅2025年单一年度，小康人寿综合投资收益率高达11.64%，投资收益率为8.17%，同样位居行业前列。

三是渠道有优势，银行系保险公司和大型险企的渠道建设能力普遍更强，渠道续期质量高、负债结构相对新，分红账户每年有稳定的新增资金和续期流入，投资端可以做中长期配置，不用为了应付流动性去砍仓位，利差端更稳。

中邮保险和农银人寿是银行系渠道优势转化成分红账户稳定性的两个典型案例，但路径略有差异。

具体来看，中邮保险靠的是邮储网点+自营代管这套组合：总部和省会自营，地市县域直接复用邮政网点，这套模式把业务管理费压到2%左右，行业平均是5%-10%。省下来的费差直接进分红账户，这是其最近5年平均实现率可达约93%亮眼水平的底层原因之一。

农银人寿路径更标准：母行农行网点托底，银保占比超90%，续期保费滚存质量高、负债结构偏新，投资端也更稳，中长期固收+高股息能拿得住，所以其2025年披露的分红实现率最高可摸到118%，整体水位在银行系里靠前。

表现差的公司，主要原因也与以上几点有关。

一方面是产品演示利率达4.5%甚至更高，在低利率环境下投资端根本覆盖不住，因此分红实现率被稀释。比如，“珠江盈多多两全保险（分红型）（2023年7月31日及以前生效保单）”，预定利率皆高达3.0%，演示利率也都达到了4.5%，年度红利实现率均较低。

另一方面是经营状况恶化，投资端跟着承压，最典型的代表为鼎诚人寿和华汇人寿。

鼎诚人寿自成立以来连续16年亏损，累计亏损超26亿元。2025年上半年，其净资产已降至负值，为-2.64亿元，处于资不抵债状态，此后未再发布偿付能力报告；同期末其综合投资收益率‌1.47%‌，较2024年同期的4.19%大幅下降。

华汇人寿的极端样本值得单独拆解，2011年公司成立，2013年起股东股权纠纷爆发，监管函落地，年报连续十余年暂缓披露，这其实是自身经营链断裂的必然结果。公司风险综合评级自2022年一季度起连续13个季度C类，新产品备案、渠道拓展、投资权限全被卡，分红兑现的优先级客观上靠后。同时，近三年其平均和综合投资收益率均皆为负值，达-0.01%，分红账户不仅没利差盈余，本金都在缩。

演示利率上限下调，有何考量和意义？

把观察视角切到另一头。3月监管窗口指导、7月1日正式落地的这条线，规则本身不复杂：分红险演示利率上限从3.9%压到3.5%，高于3.5%的在售产品6月30日前变更备案或停售，新产品直接按3.5%走。

《每日财报》分析认为，监管动手压演示利率，动机有三层。

第一层是防利差损。演示利率压下来，销售端给客户看的原计划书上的假设收益更贴近实际可兑现水平，减少保险公司未来因为实际分红达不到演示水平而积累的负债压力。

第二层是治理销售误导。过去一段时间，分红险销售中"演示利率等于预期收益"的误导相当普遍。另外，当前行业投资收益率中枢在3.0%到3.2%之间，3.9%的演示利率严重偏离可兑现水平，本质上，过去几年有一部分销售是在把这一信息差当卖点。

如今，演示利率压到3.5%之后，销售端的误导空间极大被压缩，消费者预期更理性。

第三层是倒逼行业从"比演示数字"转去"比实现率+投资能力"。演示利率全市场统一之后，分红险产品计划书长得基本一样，比的就是谁家实现率稳、谁家投资端硬。

该情况下，一些中小公司靠"演示数字突围"的窗口关了，而合资系、银行系、头部央企的分红优势可能会更显性，尤其是对于那些实现率持续偏低、资本消耗加剧、偿付能力承压的险企来说，压力可能会更大。

可以预见的是，未来分红险的市场份额会进一步向稳健经营的公司集中，这是演示利率下调之后，市场端会发生但不一定被立刻注意到的一个变化。

落到消费者这边，演示利率下调后到底该怎么选分红险？其实不需要太复杂的判断框架。

别只看演示，看实现率。险企近3到5年披露的实现率均值，是很重要的参考指标，平均值在80%到100%以上的可作为关注重点。但同时也要注意，分红实现率是过去的数据，不预示未来，不能只看一年的数据就下结论，拉长周期多对比，更有意义。

公司比产品更重要。分红险本质上等于选公司，具体说是选这家公司的投资能力、资本厚度、偿付能力充足率、风险综合评级。